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“十一國慶”期間，21城的房地產(chǎn)密集調(diào)控政策出臺，標志著部分城市的房產(chǎn)政策開始全面收緊，也是政府向市場釋放的重要調(diào)控信號。粗略估算，北京、天津、成都等21個先后發(fā)布樓市調(diào)控政策的城市，約占中國GDP的三成，也占房地產(chǎn)資產(chǎn)規(guī)模的一半，對中國經(jīng)濟的影響可見一斑。
一時間，“蘇州房價4天暴跌40%、房市拐點”等討論成為社會熱議話題，此前堅定的房市看多者也開始轉(zhuǎn)向。加之從2015年12月以來，美元加息與人民幣貶值預期趨勢的不斷加強，使得過度繁榮的一二線城市房地產(chǎn)市場神經(jīng)緊繃。在此背景下，中國房地產(chǎn)市場的調(diào)控猶如做“心臟搭橋手術(shù)”，需防范市場不理性的一邊倒情緒，做好房價一致性預期管理與內(nèi)外雙重疊加風險的預防。
原因：一致性預期與調(diào)控政策信號失靈
中國房地產(chǎn)市場“難調(diào)控”的根本原因在于一致性預期管理不完善，政策信號傳遞的扭曲與失靈。中國投融資市場始終是一個散戶為主的市場，當房地產(chǎn)承載著過多的投資功能，其市場表現(xiàn)容易出現(xiàn)暴漲，甚至未來具有出現(xiàn)斷崖式下跌的可能性。貨幣超發(fā)、資產(chǎn)荒的羊群效應基本是解釋房價劇烈波動的顯性因素，“一致性預期與調(diào)控政策信號傳遞扭曲”等隱性因素卻根藏在地表下容易被忽視。
回顧上一波房價過快增長，期間的“地王”的記錄刷新不斷，土地拍賣溢價率超過300%的地王不在少數(shù)。僅以上海為例，信達地產(chǎn)拍的寶山顧村板塊、保利地產(chǎn)拍的周浦鎮(zhèn)西社區(qū)板塊、融信地產(chǎn)拍的靜安中興路板塊等地王報道頻率約為每六個星期刷新一次，百度搜索中“地王”兩字的新聞轉(zhuǎn)載量就達12.87萬次。在不斷的“一手樓板價遠超過周邊 二手房成交價”的新聞刺激下，已經(jīng)使房地產(chǎn)合理價格的信息傳遞失真，進而影響潛在購房者的心態(tài)，并形成一致性預期，促發(fā)了此輪房地產(chǎn)搶購罕見的瘋狂。反過來，在房價過熱時，房產(chǎn)調(diào)控做到“隨風潛入夜，潤物細無聲”是當前市場緊繃下的最佳選擇。
調(diào)控政策信號傳遞扭曲是另一隱性因素，即政府調(diào)控所釋放的“緊縮信號”在傳遞過程中出現(xiàn)了扭曲，在充分運用經(jīng)濟手段調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場的供給和需求的同時，忽視了市場主體對政府信號的反應。我國房地產(chǎn)市場具有普通商品市場運行的一般特征，又具有土地的有限性、房產(chǎn)的不動產(chǎn)性、資本的密集性等特點。受房地產(chǎn)市場高收益的誘惑，上輪高溢價率拍地中多屬于國有企業(yè)，而國有企業(yè)由于產(chǎn)權(quán)改革不到位，法人治理結(jié)構(gòu)不健全，激勵和約束機制缺失，對于宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定、以及盲目投資的高風險等因素幾乎不在其投資決策考慮范疇內(nèi)，因而容易對市場信號反應遲鈍或沒有反應?；诖耍溯喺{(diào)控要取得良好成效，糾正信號傳遞過程中的扭曲顯得尤為重要。
影響：此輪調(diào)控可能會加劇人民幣貶值預期
房地產(chǎn)市場是穩(wěn)住中國經(jīng)濟環(huán)境之錨。房地產(chǎn)市場在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級期的平穩(wěn)、有序，符合中國經(jīng)濟緩中趨穩(wěn)、穩(wěn)中向好的態(tài)勢，有利于整個經(jīng)濟環(huán)境穩(wěn)定和人心凝聚；反之，可能就會造成經(jīng)濟較大波動。此輪史上罕見的房地產(chǎn)調(diào)控政策的密集出臺，有可能使得全社會形成“中國房價拐點來臨”的共識，一定程度上造成熱錢的快速流出以及外匯儲備的進一步減少，反過來又強化了人民幣貶值的預期。事實上，中國高房價導致的社會、經(jīng)濟問題卻已到了需重拳出擊的時候。
從房地產(chǎn)合理價值分析，房價已遠偏離正常的租售比，個別城市甚至達到人民安居不可承受之重。根據(jù)房地產(chǎn)顧問機構(gòu)Demographia公布的年度《全球住房負擔能力調(diào)查》，稱“全球房價最難負擔城市”為香港，房價收入比（家庭平均住房價格/居民的家庭年收入）為19倍，其次悉尼12.2，溫哥華為10.8。以此推算，北京、上海和深圳等一線城市已經(jīng)高達33.2、31.9和33.5，此輪二線城市的房價暴漲又將杭州、南京、合肥等地帶入20大關。
從社會資金合理配置分析，房地產(chǎn)過多的吸納央行釋放的增量資金，影響了新舊動能轉(zhuǎn)換的步伐，破壞了政府對社會資金引導和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的節(jié)奏，也不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、新動能培育與改善民生等方面的發(fā)展。據(jù)央行8月數(shù)據(jù)顯示，人民幣新增貸款9487億元，廣義貨幣（M2）余額151.10萬億元，同比增長11.4%，增速比上月末還高1.2個百分點，居民部門增加的貸款為6755億元，占到了71.2%，而民間固定資產(chǎn)投資增速只有2.1%。新增貸款，大部分被居民部門投到房地產(chǎn)市場上，壓縮居民消費與實業(yè)資本投資，其傷實體經(jīng)濟之本而長投機之風必不可持續(xù)。“資產(chǎn)價格泡沫與實體經(jīng)濟不振”的雙重疊加效應下，我國制造行業(yè)進一步失去國際競爭力和創(chuàng)新能力，熱錢逃離與人民幣貶值的預期加重也就情理之中。
風險：美元進入漸進加息階段
事實上，此輪房地產(chǎn)市場調(diào)控可能恰巧遭遇了美元漸進加息的疊加。10月10日，美元兌人民幣匯率中間價報6.7008，貶值230點創(chuàng)6年新低，引發(fā)市場關注。從2015年12月美元首次加息，到今年9月22日美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）發(fā)布聲明“美元可能‘只會以漸進’步伐上調(diào)”，其已標志著美元已經(jīng)進入漸進加息階段。據(jù)統(tǒng)計，美元歷史上僅加息就造成世界經(jīng)濟史上四次大的危機，學術(shù)上將美國貨幣政策從寬松到緊縮定義為一個“美元周期”。其中，“美元加息與日本房地產(chǎn)泡沫破滅”的同步性研究，對當前中國經(jīng)濟政策的實踐具有一定的借鑒意義。
上世紀80年代初期，美元進入貨幣寬松階段。1985年日本廣場協(xié)議達成，日元大幅升值，日元對美元匯率從248的水平在一年內(nèi)下降到164。日元升值的預期吸引全球資本涌入日本國內(nèi)，同時在國內(nèi)寬松的貨幣政策的雙重刺激下，房地產(chǎn)市場成為當時最熱門的投資標的。1986-1991年期間，日本住宅用地價格上漲73%，六大主要城市平均房價上漲169%，年均增速約為20%。
80年代末，美元進入加息周期，加之日本政府財政與貨幣政策實施不當，最終導致1992年日本房價開始急跌并轉(zhuǎn)向。從1988年3月-1989年5月間，聯(lián)邦基金目標利率從6.5%上調(diào)至9.81%，引發(fā)全球資本流動，引發(fā)日本房地產(chǎn)泡沫的破滅。據(jù)日本統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，日本土地價格從1992-2015年，六大主要城市住宅用地價格跌幅為65%，所有城市跌幅為53%。到1993年，日本房地產(chǎn)業(yè)全面崩潰，企業(yè)紛紛倒閉，遺留下來的壞賬高達6000億美元。從后果上看，這次泡沫的破滅不僅引發(fā)了嚴重的財政危機，還使日本陷入了長達15年的蕭條和低迷。
與日本相較，從全國整體城市看，目前國內(nèi)房地產(chǎn)市場仍是供需基本平衡、結(jié)構(gòu)基本合理、價格基本穩(wěn)定，與經(jīng)濟社會發(fā)展總體上相協(xié)調(diào)、與國民福利增進相配套的，一個局部過熱、總體健康的市場。
綜上，本文認為此輪房地產(chǎn)調(diào)控，除繼續(xù)保持“因城施政、分類調(diào)控”的基本政策之外，還應注重以下方面的政策配套：一是要注意防范房地產(chǎn)快速下跌的一致性預期管理，及時準確地釋放政府限購政策，并防止“一刀切”式的抽離房地產(chǎn)資金的做法；二是要處理好國有企業(yè)參與房地產(chǎn)市場建設的方式，對違規(guī)、以投機或炒作為目的經(jīng)營的國有企業(yè)要堅決查處；三是要強化資本外流管控，繼續(xù)改善關于資本流動的分析、監(jiān)測和對資本流動過度波動帶來風險的管理。
（作者系上交所資本市場研究所研究員、經(jīng)濟學博士，文章僅代表個人觀點，與所在單位無關） |